每一次國(guó)際貨幣體系的不穩(wěn)定，各國(guó)央行和金融機(jī)構(gòu)都會(huì)調(diào)整資產(chǎn)配置。這一次歐元危機(jī)，勢(shì)必引發(fā)全球央行和金融機(jī)構(gòu)新一輪的資產(chǎn)配置調(diào)整。布雷頓森林體系倒閉以后，黃金價(jià)格從每盎司35美元上漲到850美元；2002年美元貶值開始，黃金從每盎司300美元上漲到1100美元；而這一輪歐元危機(jī)才剛剛開始，黃金就從每盎司900美元升到1260美元——如果歐元兌美元匯率下跌到1：1的水平，黃金價(jià)格有可能會(huì)上升到每盎司2000美元以上。

　　全球貨幣體系遭遇兩大難題

　　當(dāng)前全球貨幣體系面臨的兩大難題，一個(gè)是美元、歐元的特里芬難題，一個(gè)是人民幣國(guó)際化難題。

　　所謂特里芬難題，以前只是針對(duì)美元而言：為了使美元走出美國(guó)，美國(guó)必須開動(dòng)印鈔機(jī)、創(chuàng)造信用貨幣，免費(fèi)購(gòu)買其他國(guó)家的貨物，或者到其他國(guó)家投資，前者會(huì)造成美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差，后者會(huì)造成資本項(xiàng)目逆差。作為國(guó)際貨幣，世界經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易的發(fā)展必然導(dǎo)致對(duì)美元需求的不斷增長(zhǎng)，要滿足這一需求，美國(guó)必須保持?jǐn)U大國(guó)際收支逆差，結(jié)果導(dǎo)致美元貶值；如果美國(guó)維持國(guó)際收支平衡以穩(wěn)定美元幣值，就不能滿足國(guó)際經(jīng)濟(jì)交易對(duì)美元的需求，世界經(jīng)濟(jì)將陷入通縮。

　　歐元的崛起改變了美元獨(dú)大的局面，使歐盟也具備了“開動(dòng)印鈔機(jī)買別國(guó)貨物或資產(chǎn)”的資格。同樣，歐元也將必然遭遇特里芬難題：要么歐盟擴(kuò)大逆差、歐元貶值，要么把國(guó)際貨幣發(fā)行更多地讓給美國(guó)，否則世界通縮。

　　短期來看，歐洲債務(wù)危機(jī)會(huì)造成歐元貶值和美元強(qiáng)勢(shì)；長(zhǎng)期來看美元的強(qiáng)勢(shì)也不能維持。

　　歐盟27國(guó)經(jīng)濟(jì)差異和政策協(xié)調(diào)的難度，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于歐盟剛成立時(shí)的15國(guó)時(shí)期。歐洲未來幾年只有1%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，這會(huì)弱化人們對(duì)歐元的信心。歐洲債務(wù)危機(jī)徹底暴露了歐盟經(jīng)濟(jì)的脆弱性，為了應(yīng)對(duì)危機(jī)所采取的各國(guó)財(cái)政緊縮和歐元增發(fā)勢(shì)必進(jìn)一步降低歐元的購(gòu)買力，再加上美國(guó)對(duì)歐元的刻意打壓，未來三至五年歐元將長(zhǎng)期低迷不振，兌美元匯率甚至可能跌到1：1的水平。

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)結(jié)束了里根時(shí)代開始的長(zhǎng)達(dá)25年的經(jīng)濟(jì)繁榮長(zhǎng)周期，目前的復(fù)蘇僅僅是金融恢復(fù)造成的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，新的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力并未出現(xiàn)。連續(xù)20多年的持續(xù)貶值已經(jīng)使全球認(rèn)清了美元的本質(zhì)，雖然人們依然接受美元進(jìn)行國(guó)際經(jīng)濟(jì)結(jié)算，但是前些年因?yàn)槌钟写罅棵涝獌?chǔ)備而遭受巨額購(gòu)買力損失的國(guó)家和金融機(jī)構(gòu)在儲(chǔ)備資產(chǎn)配置上會(huì)越來越謹(jǐn)慎。歐元的危機(jī)并不能使美元恢復(fù)以前的全球霸權(quán)地位。

　　在兩大貨幣遭遇特里芬難題的背景下，國(guó)際貨幣體系多元化是全球金融穩(wěn)定的內(nèi)在要求。如果美元和歐元的擴(kuò)張不可持續(xù)，其他國(guó)家又沒有足夠的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和增長(zhǎng)速度來?yè)?dān)當(dāng)這一角色，客觀上就迫切要求中國(guó)的人民幣進(jìn)一步國(guó)際化來承擔(dān)這一重任。所以人民幣國(guó)際化，不僅有利于中國(guó)，而且是全球經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的迫切需要。

　　然而，人民幣國(guó)際化也面臨著短期無法解決的困局：如果人民幣要投放到其他國(guó)家，要么中國(guó)通過人民幣購(gòu)買其他國(guó)家的貨物，要么購(gòu)買其他國(guó)家的企業(yè)或海外資產(chǎn)，前者要求中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差，后者要求中國(guó)資本項(xiàng)目逆差�？墒侵袊�(guó)現(xiàn)在經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目都是順差，順差的結(jié)果：不但人民幣不可能投放到國(guó)外，而且中國(guó)持有的外幣反而越來越多。

　　所以全球國(guó)際貨幣體系面臨的兩大難題一是美元和歐元的特里芬難題無法解決的，二是人民幣限于中國(guó)對(duì)外順差而無法走向全球。這種國(guó)際貨幣體系的困境一方面會(huì)推動(dòng)人民幣加速升值，直到中國(guó)出現(xiàn)逆差，另一方面會(huì)由于各國(guó)金融資產(chǎn)配置調(diào)整，造成黃金價(jià)格持續(xù)上漲。

　　國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)調(diào)整惠及黃金

　　通常，國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)的央行資產(chǎn)都是以本國(guó)國(guó)債為主，背后是本國(guó)強(qiáng)大經(jīng)濟(jì)實(shí)力的保障，國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)會(huì)選擇擁有黃金等戰(zhàn)略儲(chǔ)備資產(chǎn)作為貨幣信心的保障。其他國(guó)家央行和金融機(jī)構(gòu)則在本國(guó)國(guó)債、國(guó)際貨幣和黃金等在戰(zhàn)略資源之間確定資產(chǎn)配置。

　　每一次國(guó)際貨幣體系的不穩(wěn)定，各國(guó)央行和金融機(jī)構(gòu)都會(huì)調(diào)整資產(chǎn)配置。2002年以后各國(guó)央行和金融機(jī)構(gòu)都開始大量?jī)?chǔ)備歐元，短短的幾年之內(nèi)，在全球任何一個(gè)角落的商業(yè)銀行都可以兌換到歐元，結(jié)果造成歐元價(jià)格從最低時(shí)的0.82美元最高上升到1.62美元。這一次歐元危機(jī)，勢(shì)必引發(fā)全球央行和金融機(jī)構(gòu)新一輪的資產(chǎn)配置調(diào)整。

　　對(duì)于金融機(jī)構(gòu)而言，黃金才是信用貨幣真正的對(duì)立面，各國(guó)金融機(jī)構(gòu)在尋求保值資產(chǎn)的過程中，黃金從來都沒有被忽視。目前歐元區(qū)各國(guó)央行的黃金儲(chǔ)備超過10000噸，美國(guó)長(zhǎng)期保持8000噸的黃金儲(chǔ)備。而中國(guó)和日本卻仍然以貨幣從屬國(guó)的地位持有數(shù)萬億的美元、歐元等外幣儲(chǔ)備，各自的黃金儲(chǔ)備只有1000噸左右，分別占各自外匯儲(chǔ)備的1%左右——亞洲經(jīng)濟(jì)大國(guó)的這種戰(zhàn)略儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)不僅是本國(guó)金融體系的薄弱環(huán)節(jié)，也是亞洲乃至全球貨幣體系不穩(wěn)定的因素。

　　布雷頓森林體系倒閉以后，黃金價(jià)格從每盎司35美元上漲到850美元；2002年美元貶值開始，黃金從每盎司300美元上漲到1100美元；而這一輪歐元危機(jī)才剛剛開始，黃金就從每盎司900美元升到1260美元——如果歐元兌美元匯率下跌到1：1的水平，黃金價(jià)格有可能會(huì)上升到每盎司2000美元以上。

　　2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，美國(guó)大舉借債，債臺(tái)高筑，卻未出售一克黃金。歐洲一些國(guó)家如德國(guó)、法國(guó)也是黃金儲(chǔ)備量比較大的國(guó)家，在金融危機(jī)中盡管遭受巨大沖擊，不但沒有出售黃金，反而增持黃金。俄羅斯、阿根廷、南非等國(guó)多次在國(guó)際市場(chǎng)上增持黃金，印度不但在市場(chǎng)上收購(gòu)黃金，還一次性從IMF手中購(gòu)進(jìn)巨額黃金，中國(guó)央行則通過收購(gòu)國(guó)內(nèi)黃金而使央行黃金儲(chǔ)備5年增加了近一倍。

　　盡管把大部分外匯資產(chǎn)換成黃金也不可能，但是國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)沒有一定的黃金儲(chǔ)備卻是萬萬不能的。

　　人民幣國(guó)際化是必由之路

　　人民幣國(guó)際化不僅僅有助于解決美元和歐元的“特里芬難題”，也是中國(guó)綜合國(guó)力發(fā)展的必然要求——不但能使中國(guó)企業(yè)在國(guó)際貿(mào)易中減少匯率風(fēng)險(xiǎn)，而且能讓中國(guó)獲得國(guó)際鑄幣權(quán)，也可以像歐洲和美國(guó)那樣，開動(dòng)印鈔機(jī)，買別國(guó)的東西。

　　從長(zhǎng)期來看，如同美元在成為國(guó)際貨幣過程中對(duì)英鎊升值三倍以上，德國(guó)馬克和日元在成為國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)過程中也曾對(duì)美元升值三倍以上一樣，人民幣走向國(guó)際化的過程中，其對(duì)美元的匯率，2年內(nèi)會(huì)突破1：6，10年內(nèi)必然突破1:4——這是絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的內(nèi)在要求。

　　一個(gè)值得研究的問題是，升值應(yīng)該在人民幣國(guó)際化之前完成，還是留到國(guó)際化以后完成。在資本項(xiàng)目開放和人民幣國(guó)際化之前控制人民幣外流，并完成升值，可以保證中國(guó)在人民幣國(guó)際化之后具有強(qiáng)大的國(guó)際購(gòu)買力和國(guó)際投資能力。比如：日元對(duì)美元從1:300升值到1:90的過程中，雖然造成日本出口增速放緩，經(jīng)濟(jì)幾乎零增長(zhǎng)，但是造成日本居民、日本企業(yè)在海外消費(fèi)能力、投資能力增加了3倍。結(jié)果雖然日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢，但日本人的生活質(zhì)量卻保持富裕水平。

　　其次是人民幣升值速度問題，如果升值的速度過慢，通常會(huì)導(dǎo)致本國(guó)貿(mào)易順差迅速增長(zhǎng)，全球生產(chǎn)能力向本國(guó)轉(zhuǎn)移，本國(guó)則會(huì)因匯率低估造成貿(mào)易利益損失；反之，如果人民幣匯率調(diào)整速度過快，則會(huì)導(dǎo)致短期國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)緊縮效應(yīng)，延緩經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的進(jìn)程。因此，在人民幣匯率具體實(shí)現(xiàn)路徑和速度的選擇對(duì)于中國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)都至關(guān)重要。

　　當(dāng)前中國(guó)的貿(mào)易優(yōu)勢(shì)和出口增長(zhǎng)的主要因素是國(guó)外經(jīng)濟(jì)對(duì)中國(guó)商品的需求，而這種需求本質(zhì)上取決于中國(guó)的國(guó)際分工地位和相對(duì)比較優(yōu)勢(shì)，不能夸大匯率的影響。 □民生證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 滕泰