A股面臨兩大轉(zhuǎn)型，一是面對危機(jī)后的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。短期內(nèi)存貨驅(qū)動力的減弱導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險加大。主權(quán)債務(wù)風(fēng)險下的“保障性住房”和“民間投資”36條出臺，以此對沖存貨投資的沖擊。中期的角度看，國內(nèi)的城鎮(zhèn)化率提升和投資率維持高位依然是促經(jīng)濟(jì)增長的驅(qū)動力，也就是說經(jīng)濟(jì)二次探底的概率較小。但是投資結(jié)構(gòu)面臨著轉(zhuǎn)型，如產(chǎn)能過剩行業(yè)的抑制和新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)的支持。二是直面全流通和做空機(jī)制下的制度轉(zhuǎn)型，股市告別短缺時代。這兩類轉(zhuǎn)型將使得A股的估值、結(jié)構(gòu)和行業(yè)選擇都將與以往不同。

　　基于基數(shù)效應(yīng)和存貨周期力量的減弱，下半年經(jīng)濟(jì)增速放緩。從盈利來看，全年增長確定，但前高后低，我們判斷全年A股盈利增速20%左右。對于后市政策的判斷，一看物價(貨幣)，二看地價(房價)，三看出口。當(dāng)前所有的指標(biāo)指向“高壓”政策效果的觀察期。按照我們的判斷，物價滯后流動性6-9個月，流動性09年11月見頂，那么10年三季度才見分曉；地價(房價)滯后于股市9個月左右，股市是09年7月份見頂，我們判斷10年3到4月土地價格見頂，但土地價格的調(diào)整幅度會比較小，比08年的幅度小，這是因為目前的低利率水平。目前的變量是出口，從歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的影響程度來看，起到了自然緊縮的作用，目前政策有退出放緩的意圖。

　　三季度將是一個震蕩筑底的過程，四季度隨著經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險加大，調(diào)控效果顯現(xiàn)，政策緊縮的力度也將見頂，不排除放松的可能性，那么我們看好四季度的行情。滬深300的動態(tài)估值中樞運(yùn)行在13-19倍之間。A股在做空和全流通的制度轉(zhuǎn)型下，市場的估值中樞會相對穩(wěn)定。如果全流通下股指期貨成為大非減持的過橋工具，這將制約A股估值，如果機(jī)構(gòu)套期保值增多，有利于穩(wěn)定市場。歷史的底部估值是11-12倍，但是持續(xù)的時間很短，頂部的壓力來自于擴(kuò)容。

　　我們認(rèn)為，應(yīng)基于以下四個維度尋找投資機(jī)會，一是轉(zhuǎn)型過程中的新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)和有技術(shù)優(yōu)勢的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級機(jī)會一直存在，這是未來較長時間跑贏大市的Alpha行業(yè)。二是受益于從“壓”到“�！钡恼�策，如在城鎮(zhèn)化進(jìn)程中保障性住房的推出，鼓勵民間投資帶動相關(guān)的投資品行業(yè)。三是受益于進(jìn)入設(shè)備投資周期的美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇相關(guān)的行業(yè)。四是隨著歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的解決，強(qiáng)周期的資源性行業(yè)仍有階段性的機(jī)會。綜上，超配的行業(yè)是生物醫(yī)藥、電子、傳媒、機(jī)械、建材等。到四季度基于政策放松的預(yù)期可均衡配置受益于政策放松的周期板塊和弱周期板塊。

　　需要提示投資者的是，我們并沒有從整體上考慮全球政策退出的風(fēng)險。如果全球政策退出力度較大，將減少全球?qū)捤傻牧鲃有�，會對大宗商品以及股市帶來沖擊。