英國(guó)金融時(shí)報(bào)網(wǎng)8日發(fā)表該報(bào)專欄作家約翰·普倫德撰寫的題為《警惕世界經(jīng)濟(jì)的通縮威脅》的文章。文章說，那么多市場(chǎng)權(quán)威都沒能預(yù)見到2014年發(fā)達(dá)國(guó)家的收益率普降，原因何在？

　　 一個(gè)簡(jiǎn)短回答是，他們過分糾結(jié)于美聯(lián)儲(chǔ)(Fed)退出非常規(guī)政策的潛在影響，同時(shí)忽略了全球不平衡的重要性。實(shí)際上，世界一直受困于一個(gè)日益嚴(yán)重的問題——需求不足（導(dǎo)致通脹速度減緩），而美國(guó)在激發(fā)通脹壓力（這種壓力會(huì)要求貨幣政策大大收緊）方面過于不緊不慢。

　　 下面考察一下世界上儲(chǔ)蓄率過高國(guó)家的狀況，就從日本開始。在日本，安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)沒能消除通縮并提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。不利的人口結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的需求萎靡，加上近來的消費(fèi)稅提高，意味著日本目前要依賴購(gòu)買更多債券、加大日元貶值力度，才能生成“成本驅(qū)動(dòng)型”壓力，進(jìn)而使日本央行(BoJ)達(dá)成其2%的通脹目標(biāo)。

　　 與此同時(shí)，中國(guó)國(guó)內(nèi)需求增長(zhǎng)已放慢，中國(guó)在出口方面正面臨更激烈的競(jìng)爭(zhēng)，因?yàn)樵谌毡镜拇碳は�，其他�?guó)家也開始實(shí)施競(jìng)爭(zhēng)性貨幣貶值。

　　 至于歐元區(qū)，由于受沖擊更嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)體已萎縮，出于良心的追求緊縮對(duì)于阻止債務(wù)對(duì)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)比例升高毫無作用，反而正將該地區(qū)推向通縮。由于歐洲央行管理委員會(huì)存在分歧，使得歐元區(qū)只會(huì)以龜速邁向全面的債券購(gòu)買——若不實(shí)施債券購(gòu)買計(jì)劃，歐洲央行的通脹率目標(biāo)將無法實(shí)現(xiàn)。

　　 朗伯德街研究的理查德 巴特利視角相當(dāng)不同。他認(rèn)為，導(dǎo)致全球通縮壓力升高的另一個(gè)原因，是美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的相對(duì)衰落。冷戰(zhàn)后大部分時(shí)間里，美國(guó)一直維持著開放的市場(chǎng)，吸收了世界其他地區(qū)的產(chǎn)品，由此扮演著全球供需清算中心的角色。但2008年之后，由于美國(guó)的舉債能力達(dá)到極限，因此其出清供給的能力也被耗盡。目前，過度供給無法通過不斷升高的美國(guó)家庭債務(wù)出清，供給出清正通過價(jià)格降低來實(shí)現(xiàn)。

　　 所有高儲(chǔ)蓄經(jīng)濟(jì)體都存在經(jīng)常賬目盈余，這就要求等額的資本賬戶赤字。由于這些經(jīng)濟(jì)體的貨幣貶值，這些國(guó)家的資金面對(duì)的是較低的國(guó)內(nèi)收益率（日本和歐元區(qū)的情況最為明顯）、以及較高的美國(guó)國(guó)債收益率，此外美元還有進(jìn)一步升值的可能性。這在很大程度上解釋了，為何去年盡管經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇企穩(wěn)，但美國(guó)國(guó)債收益率仍然下降——在正常情況下，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇企穩(wěn)原本應(yīng)該會(huì)推高美國(guó)國(guó)債收益率。

　　 美元走強(qiáng)與美國(guó)國(guó)債收益率不斷下降并存的局面看上去可能會(huì)延續(xù)下去。在所有其他發(fā)達(dá)國(guó)家，國(guó)債收益率應(yīng)該會(huì)上升，尤其是出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)家，鑒于近來不穩(wěn)定的政治局勢(shì)，希臘可算一例。

　　 實(shí)際上，市場(chǎng)對(duì)其他歐元區(qū)外圍國(guó)家的主權(quán)債務(wù)顯出了不同尋常的樂觀。鑒于歐元貨幣聯(lián)盟的結(jié)構(gòu)性缺陷、歐洲央行在施行量化寬松上的拖拉，以及德國(guó)主導(dǎo)的財(cái)政保守主義，這種樂觀可能不會(huì)持續(xù)下去�？偟膩碚f，在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體債務(wù)對(duì)GDP比例從1999年的212%升高至2014年的279%的背景下（一大半升幅是在全球金融危機(jī)爆發(fā)后完成的），市場(chǎng)時(shí)不時(shí)“抽風(fēng)”是不可避免的。

　　 在這個(gè)以通縮為主題的世界里，各個(gè)新興市場(chǎng)將迎來一段艱難得多的時(shí)期。不只是俄羅斯，這些新興市場(chǎng)都可能再度成為全球金融動(dòng)蕩的重要?jiǎng)邮廃c(diǎn)。國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)顯示，如今美國(guó)以外地區(qū)以美元計(jì)價(jià)的非金融企業(yè)債務(wù)超過了9萬(wàn)億美元，而2010年初這個(gè)數(shù)字為6萬(wàn)億美元。增加比例最高的是新興市場(chǎng)公司發(fā)行的公司債，它們利用的是某些投資者渴望高收益的心理。這種貨幣錯(cuò)配意味著，美元走強(qiáng)會(huì)讓資金狀況更加緊張，因?yàn)閲L試清償美元債務(wù)會(huì)迫使美元進(jìn)一步走高，從而引發(fā)惡性循環(huán)。

　　 這是一個(gè)令人擔(dān)心的世界：若不出臺(tái)強(qiáng)有力的政策，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、競(jìng)爭(zhēng)性貨幣貶值和貿(mào)易保護(hù)主義壓力，可能讓經(jīng)濟(jì)滑向難以消除的通縮和長(zhǎng)期的低收益率。