昨天星期四，央行又未進行公開市場操作。本周二，央行兩次暫停逆回購之后，市場資金面開始趨緊。10月23日，無論是同業(yè)拆借利率，還是回購利率，均明顯走高。其中同業(yè)拆借隔夜資金漲幅75個基點，質(zhì)押式回購利率隔夜資金上漲72個基點，7天及14天漲幅亦超40個基點。昨天，在央行連續(xù)三次停止逆回購之后，上海同業(yè)拆借利率SHIBOR整體繼續(xù)上行。央行短期流動性釋放階段性退出應已定音。

　　央行暫停逆回購，最主要的原因應該是與剛剛公布的三季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)有關(guān)。三季度中國經(jīng)濟雖然已明顯企穩(wěn)，但CPI突然上躥了許多，且突破了3%的警戒線，而這一切都與三季度央行信貸有所增加有著密切關(guān)系，極端一點說，甚至可以將信貸的擴張看作是經(jīng)濟上升和CPI上漲的原動力。

　　今年上半年因為宏觀調(diào)控較緊，一度出現(xiàn)“錢荒”。本來國內(nèi)整體流動性并不太緊，而適度的“錢荒”可以倒逼整合資源，淘汰落后，盤活存量�？墒俏覈�經(jīng)濟市場環(huán)境并不完善，合理的市場機制還不能充分發(fā)揮作用，反而使整體經(jīng)濟有所下滑。

　　三季度之后，央行主要以逆回購公開市場操作的方式增加流動性。一方面取得了很大成績，穩(wěn)住了中國經(jīng)濟，改善了中國經(jīng)濟的基本面；但另一方面，卻加劇了通脹的壓力，更嚴重的是它仍然以投資為經(jīng)濟發(fā)展的主要拉動力，重復而不是調(diào)整過去的發(fā)展模式，增加而不是減少了過去經(jīng)濟模式積淀下來的深層次矛盾。

　　因為中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的不合理，市場機制作用有時不明顯，所以過分嚴格的抽緊銀根，不一定就能夠順利淘汰落后，盤活存量流動性，促進中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整。然而保持一定的經(jīng)濟發(fā)展速度，一味地放松銀根，那就無法使中國經(jīng)濟進步。

　　因此，李克強總理提出的中國貨幣政策既不放松也不收緊，就是這個意思。它既照顧到眼前的現(xiàn)實經(jīng)濟狀況，又著眼于長遠的中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整。而這個“既不放松又不收緊”的貨幣政策不是靜態(tài)的，當經(jīng)濟下滑之時在三季度就適當放松，而現(xiàn)在經(jīng)濟已企穩(wěn)，四季度適當收緊將成必然。

　　當然，四季度流動性不是沒有問題。當前正是傳統(tǒng)性季度稅務集中繳款期。有人預計這將從商業(yè)銀行抽取約3600億左右的流動性，這一短期因素與央行暫停逆回購疊加，迫使一些資金期限不匹配的機構(gòu)轉(zhuǎn)為借入，這些因素共同發(fā)酵讓銀行間資金再現(xiàn)劇烈波動。

　　但關(guān)于季度集中繳稅引起的市場波動，資金量還是有限的，尤其是其延續(xù)時間不長，對資金市場影響不會很大。

　　四季度最大的麻煩可能在外匯占款方面。自去年12月，我國外匯占款大幅增加，今年1月外匯占款更是暴增6837億，超過了去年全年外匯占款的增量。不過，6、7月外匯占款凈減少，到了8、9月份又改為增加。

　　好在央行現(xiàn)在宏觀調(diào)控流動性的經(jīng)驗和所擁有的工具已較為豐富，無論是向松還是向緊，都能找出合適的工具組合，甚至不同組合的搭配亦能顯示出貨幣政策力度的層次和細微差別。

　　比外匯占款對貨幣政策形成更大壓力的是地方政府加強投資，毫無疑問這是需要抑制的。因此，無論從哪個方面來講，四季度流動性不會再放松。（郁慕湛）